TOPIC 29. 현물환 거래가능성 : 교환대상 두 통화의 가치동등성(이론선물환율)

 

revision 2021.11.23

 

외환거래의 목적은 필요한 외국통화를 조달하거나 보유한 외국통화를 자국통화로 바꾸는 것에 있다. 어떤 교환이 두 교환대상의 가치가 동등할 것을 전제로 이뤄진다고 할 때, 외국통화와 자국통화 간 교환이 현재시점에 이뤄지는 현물환거래는 두 교환당사자가 교환대상인 두 통화금액의 가치가 교환(거래)시점에 동등하다고 판단할 때 이뤄질 수 있다.

 

그러나 금융자산으로서 화폐(통화)는 이자라는 기간수익이 실현 될 기회가 내재된 자산으로 현재 보유하고 있는 화폐금액의 명목가치는 장래에 상승할 것이 확실하다. 즉, 투자자가 특정통화로 표시된 화폐금액(자본)을 투자목적으로 운용했을 때 해당 통화에 대한 금리(수익률)에 따른 금융수익을 기대할 수 있다. 특정통화로 표시된 화폐를 보유한 기업은 그 현금을 은행에 예금하여 해당 통화의 금리에 따른 이자수익을 추구 할 수 있다. 이 점에서 화폐를 교환하는 외환거래는 다른 통화로 표시된 두 금융자산의 교환이기도 하다. 화폐라는 금융자산의 운용을 화폐에 대한 금리(수익률)을 고려한 투자활동이라고 할 때, 외환거래(현물환거래)는 운용할 금융자산(통화)을 선택하는 의사결정이라는 측면에서 검토할 수 있다. 즉, 현재 보유하고 있는 통화를 다른 통화로 환전하는 것은 투자수단으로서 운용할 현금을 선택하는 의사결정이 될 수 있다. 다만, 자금시장에 형성된 특정통화에 대한 명목금리(수익률)이 다를 수 있기 때문에 운용수익은 기업이 선택한 운용방법이나 운용통화에 따라 다를 수 있다.

 

운용할 통화의 선택이라는 관점에서 투자자나 기업이 행한 현물환거래를 검토한다면, 교환대상인 두 통화금액의 현재가치가 동등하다는 사실만으로 그 현물환거래는 이뤄질 수 있는가? 달러화에 대한 금리가 15%이고 원화에 대한 금리가 10%인 시장상황에서 미화 1달러를 보유하고 있는 기업이 보유한 미화 1달러를 과연 현재시점에서 원화 1,000원과 교환 할 수 있는지를 살피면 위 질문에 대한 답을 찾을 수 있다.

 

이 기업이 보유한 미화 1달러를 1년 간 보유(미국 달러화로 운용)한다면 미화 1달러의 1년 뒤의 가치는 1.15 달러이다. 만약 이 기업이 현재시점에 미화 1달러를 원화 1,000원과 교환하고 보유한 원화 1,000원을 1년 간 운용한다면 이 기업은 원화 1,100원을 보유하게 된다. 이 기업이 미화 1.15달러의 가치가 원화 1,500원(1,100원 이상)이 될 것이라고 예측 판단한다면 절대로 현재시점에 미화 1달러를 원화 1,000원과 교환하지 않을 것이다. 왜냐하면 현재시점에 교환하여 원화를 보유할 때 1년 뒤 보유할 원화 1,100원은 미화 1달러를 1년 동안 운용하여 보유할 미화 1.15달러와 교환될 1,500원 보다 적기 때문이다. 결국, 이 기업은 1년 뒤 보유할 미화 1.15달러가 원화 1,100원 이상인 금액으로 교환 될 것으로 예측하여야 보유한 현재시점의 미화 1달러를 원화 1,000원과 교환할 것이다.

 

운용할 통화의 선택이라는 관점에서 즉, 서로 다른 통화로 표시된 현금자산의 현물환거래 가능성은 현재시점에 평가한 금융자산으로서 두 현금자산의 가치동등성에 더해 교환대상인 두 통화금액의 미래가치도 동등할 것이라는 교환거래자의 예측에 바탕을 둔다. 현재금액의 미래가치가 통화의 운용수익을 반영한다고 할 때, 현재시점에 교환될 두 통화금액의 미래가치가 동등할 것이라는 예측은 어떤 통화를 선택하여 운용하더라도 수익률은 동일하게 평가될 것이라는 전제와 동일하다. 운용통화의 선택은 현물환거래의 결과이다.

 

 

금리평가이론(Interest Rate Parity Theory; IRP)은 국제금융거래에서의 균형을 설명하는 가설로, 국제적인 자본이동이 자유로울 때, 동일한 성격의 금융상품에 대한 수익률은 동일한 가치로 평가되어야 한다는 이론으로 미국 달러화로 투자한 경우나 대한민국 원화로 투자하였을 때의 수익률은 동일하게 평가되어야 하고, 양국 통화에 대한 금리가 다를 때, 금리의 차이에 따른 명목 수익의 차이를 환율이 상쇄하는 것으로 환율과 금리 간의 균형관계를 설명한다.

 

현물환거래를 통해 현재 보유하고 있는 통화와 교환될 상대통화를 운용통화로 선택한 결정과 외환거래 없이 보유한 통화를 운용하기로 한 결정의 운용결과가 동일하다는 것은, 현재 현물환 거래를 통해 통화를 교환하고 운용한 결과로 외국환거래를 선택하지 않고 현재 보유통화로 운용한 결과의 금액을 재취득 할 수 있음을 의미하기도 한다. 이 가설이 성립할 때, 다음의 세 가지 유형의 거래효과는 동일한 것으로 판단 할 수 있다.

 

 

이를 살펴보기 위하여 자금시장과 외환시장의 상황을 먼저 가정한다.

 

자금시장에 형성된 원화금리가 연 15%이고 달러금리가 연 10%이며, 외환시장에서 현재환율(현물환율)이 미화 1 달러 당 1,000원에 형성되어 있다.

 

먼저, 현재 미화 1달러를 보유하고 있는 기업이 별도의 외환거래 없이 미화 1달러를 달러화 금리로 운용하는 상황을 살펴본다. 이 기업이 별도의 외환거래 없이 보유한 미화 1달러를 달러화 금리로 운용하면 1년 뒤 미화 1.1달러를 보유할 수 있다. 1년 뒤 보유할 미화 1.1달러는 이 기업이 운용할 통화를 미화로 선택한 결과이다.

 

한편, 이 기업은 현재시점에 통화를 교환(현물환거래)하여 상대통화(원화)로도 운용할 수 있다. 현재 외환시장에서 보유한 미화 1달러를 매도하여 원화 1,000원을 취득하면, 기업은 보유한 원화 1,000원을 원화금리로 운용할 수 있고, 1년 뒤 원화 1,150원을 보유하게 된다.

 

금리와 환율 간 균형이 금리평가이론에 따를 다면, 기업입장에서 어떤 통화로 운용하더라도 수익률은 동등하게 평가된다. 이는 곧 1년 동안 원화로 운용한 결과금액으로 재매입할 수 있는 달러금액은 적어도 현물환거래를 선택하지 않고 미화 1달러를 1년 동안 운용한 결과인 미화 1.1달러 이상이어야 한다.

 

즉, 이 기업이 현재시점에 미화 1달러를 원화 1,000원과 교환한 현물환거래의 선택은 1년 뒤 원화 1,150원을 미화 1.1달러와 다시 교환할 수 있다는 판단아래서 이뤄질 수 있다. 실제 1년 뒤 시장환율이 원화 1,150원과 미화 1.1달러를 동일한 가치로 만드는 수준에서 결정된다면, 이 기업은 현재시점에 미화 1달러 당 1,000원으로 현물환거래를 맺고, 1년 뒤 보유한 1,150원으로 다시 미화 1.1달러를 재매입할 수 있다. 두 시점에 이뤄지는 현물환거래는 현재시점에 현물환거래를 통하여 미화 1달러를 원화 1,000원에 매도하고, 선물환거래를 통하여 원화 1,150원을 미화 1.1달러와 재 교환하기로 한 거래와 동일하다. 또한, 현물환거래와 선물환거래를 조합한 두 거래의 결과는 이 거래결과는 현재시점에 외환거래를 선택하지 않고 미국 달러화를 운용한 결과와 동일하다. 즉, 현물환거래에서 현물환율 미화 1달러당 1,000원으로 달러를 매도하고, 동시에 선물환거래를 통해 미화 1.1달러와 원화 1,150원을 동일하게 하는 환율로 다시 매입한다면 그 거래의 결과 이 기업은 1년 뒤 미화 1.1달러를 보유하게 된다.

 

외환시장이 존재하고 자금시장이 통합된 두 국가에 있는 기업은 투자수단으로서 외국통화나 자국통화를 선택할 수 있다. 자금시장이 통합되었다는 것은 외국통화에 대한 자금차입과 투자(예금)가 자유롭다는 의미이며, 기업은 외국통화를 차입하여 외환시장을 통해 환전하여 자국통화로 투자할 수 있고, 자국통화를 외국통화로 환전하여 외국통화를 투자수단으로 선택할 수 있다. 외환시장 내 외환거래를 통하여 운용(투자)할 통화를 선택할 수 있고, 이 점에서 외환시장과 자금시장은 연결되었다고 할 수 있다.

 

기업이 보유한 현금자산을 자금시장에 참여하여 투자목적으로 운용한다고 하였을 때, 기업은 외환시장을 통하여 운용할 통화를 선택할 수 있다. 운용통화로서 어떤 통화를 선택하는 것이 유리한지 여부는 현재의 시장환율과 두 통화에 대한 금리 및 장래의 시장환율에 의하여 결정되지만, 장래의 시장환율은 현재시점에 확정할 수 없다는 점에서 현재시점에 어떤 통화로 운용하는 것이 유리한지 판단 할 수 없다.

 

다만, 현물환거래(현재에 이뤄지는 두 통화 간 교환)가 금리에 의하여 평가한 두 통화의 미래가치 또한 동일한 수준으로 평가될 것이라는 전제아래서 이뤄진다면, 보유한 미화 1달러를 현물환거래를 통하여 원화로 환전하여 1년 동안 운용하여 취득한 원화금액은 미화 1달러를 1년 동안 운용하여 보유할 미화 1달러의 미래가치의 금액을 1년 뒤 원화로 환전한 결과와 같아야 한다.

 

 

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before revision text

 

 

무역대금을 외국통화로 결제하거나 외국에 투자목적으로 외국통화를 조달하고자 하는 자는 자국통화를 외국통화로 환전하여야 한다. 물론 반대의 경우 보유한 외국통화를 자국통화로 환전할 필요가 있다. 환전이라는 외환거래의 목적은 필요한 외국통화를 조달하거나 보유한 외국통화를 자국통화로 바꾸는 것에 있다.

 

어떤 교환이 두 교환대상의 가치가 동등할 것을 전제로 이뤄진다고 할 때, 현재시점에 이뤄지는 외국통화와 자국통화 간 교환인 현물환거래는 두 교환당사자가 교환(거래)시점에 두 통화의 가치가 동등하다고 판단할 때 이뤄질 수 있다. 두 교환당사자의 교환의사가 현재시점에 외화가 필요하다던가 보유하고 있는 통화를 상대통화로 즉시 환전하여야 하는 상황에 바탕을 두고 있다면, 두 통화의 교환은 현재시점에서 평가한 두 통화의 가치가 동등하다고 인식할 때 이뤄진다.

 

그러나 일반 실물자산과 달리 화폐는 이자라는 기간수익이 실현 될 수 있는 금융자산이다. 보유한 화폐금액을 투자목적으로 운용한다면 해당통화 금리에 의하여 결정된 이자가 투자원금에 더해질 것이므로, 현재시점에 가치가 동등하다는 사실 만으로 교환이 이뤄지는 것은 아니다. 즉, 금융자산으로서 화폐(통화)는 이자라는 기간수익이 실현 될 기회가 내재된 자산으로 장래시점의 명목가치는 변동(상승)될 것이 명확하다. 특정화폐의 금액을 투자목적으로 운용한다면, 투자자는 투자금액으로부터 비롯된 통화에 대한 금리(수익률)에 해당하는 금융수익을 기대할 수 있다.기업이 해당 통화에 대한 자금시장 내 금리로 이자수익을 실현하는 것을 금융자산의 운용이라 할 때, 외환거래(현물환거래)는 ‘운용통화의 선택’이라는 측면에서 살펴 질 수 있다.

 

화폐라는 금융자산에 대한 가장 간단한 투자활동은 보유한 통화(화폐)를 일정기간 은행에 예치하는 것이다. 외환시장이 존재하는 두 국가의 자금시장이 통합되어 외국통화에 대한 차입과 예금이 자유롭다면, 외국통화나 자국통화를 보유하고 있는 기업은 보유한 자본을 투자목적으로 운용할 수 있고, 또한 외환시장 안에서 외환거래를 통하여 운용할 통화까지도 선택할 수 있다. 이 점에서 외환시장과 자금시장은 연결되었다고 할 수 있다.

 

현재시점에 이뤄지는 두 통화 간 교환은 교환대상인 두 통화금액의 가치가 동일할 것이라는 전제하에서 이뤄질 수 있지만, 현재에 이뤄지는 두 통화 간 교환은 금융자산으로서 운용할 통화의 선택이라는 관점에서 금리에 의하여 평가한 두 통화의 미래가치 또한 동일한 수준으로 평가될 것이라는 전제아래서 이뤄 질 수 있다. 다시 말 해, 현재시점에 이뤄질 통화 간의 교환은 현재시점의 가치동등성에 더해 교환대상인 두 통화의 미래가치 또한 동등할 것이라는 예측이 있어야 한다.

 

어떤 기업이 외환시장과 자금시장의 상황을 살펴 미국 달러화를 운용하는 것이 유리하다고 판단할 때, 원화를 보유하여 운용할 기업은 없을 것이고 원화를 운용하는 것이 유리하다고 판단한다면 당연히 원화를 운용하는 방법을 선택한다. 예컨대 미화 1달러를 보유한 기업이 보유한 자본을 투자목적으로 운용한다고 하였을 때, 두 가지 운용방법을 고려할 수 있다. 먼저, 보유한 미화 1달러를 외환거래 없이 달러화 금리로 운용하여 장래에 취득할 미화 금액과 보유한 미화 1달러를 현재시점에 환전하여 취득한 원화금액을 원화금리로 운용하여 보유할 원화금액을 다시 장래의 시장환율로 달러를 매입하는 방법이다. 두 방법에 따른 운용결과를 비교할 때 어떤 통화로 운용하는 것이 유리한지 여부는 외환시장의 현물환율 및 선물환율과 자금시장의 두 통화에 대한 금리를 비교함으로서 파악할 수 있다. 따라서, 미화 1달러 보유한 기업이 외환시장을 통하여 원화로 환전하여 운용한다면, 그 선택은 미 달러화 대신 원화로 표시된 금융자산을 운용하기로 한 의사결정이며, 반대로 환전을 하지 않고 미화로 표시된 금융자산을 보유하기로 한 결정은 미국 달러화로 표시된 금융자산을 운용하기로 한 선택이 된다.

 

보유한 미화 1달러를 현물환거래를 통하여 원화로 환전하여 1년 동안 운용하여 취득한 원화금액과 미화 1달러를 1년 동안 운용하여 보유할 미화 1달러의 미래가치의 금액을 1년 뒤 원화로 환전한 결과를 비교한다고 할 때, 이 기업은 현재 현물환거래 결과 1년 뒤 보유 할 원화금액과 미화를 1년간 운용 한 뒤 보유할 미화금액을 원화로 환전하여 보유할 원화금액은 적어도 동등할 것이라고 판단하여야 이 기업은 현재시점에 현물환거래를 맺을 것이다.

 

금리평가이론(Interest Rate Parity Theory; IRP)은 특정통화로 투자하였을 때 실현될 수익률을 동일하게 평가하는 수준에서 환율이 결정될 수 있다는 가설로서 금리와 환율 간 균형관계를 수익률(금리)로 설명한다. 즉, 이 가설은 환율이 현재 교환 될 두 통화의 투자수익률(미래가치)를 동일하게 만드는 수준에서 결정된다고 가정하여 환율과 금리 간의 균형관계를 설명한다.

 

현재 동등한 가치로 인정되는 두 화폐금액의 미래가치는 자금시장에서 형성된 금리의 차이에 따라 다를 수 있다. 다시 말해, 현물환거래를 통하여 교환될 두 통화의 금액에 대한 미래가치는 각 통화에 대한 금리에 따른 이자수익을 반영한다. 현재시점에서 평가한 가치가 동일할 것이라는 판단 하에서 현재시점에 두 통화는 교환될 수 있지만, 금융자산의 운용이라는 관점에서 미화 1달러를 현물환거래를 통하여 취득한 원화금액의 1년 간 운용결과가 미화 1달러를 미화금리로 1년 간 운용하여 취득한 금액을 장래시점의 현물환율로 매도하여 취득한 원화금액과 적어도 같아야 현물환거래가 이뤄질 수 있다는 의미이다.

 

다시말해, 현재시점에 현물환거래를 통한 통화 간의 교환이 교환된 두통화의 장래시점의 미래가치까지 동일할 것이라는 전제하에서 이뤄질 때, 현재시점의 현물환율로 거래하여 통화를 교환하고, 다시 약정환율로 재교환 하기로 한 약정의 결과는 어떠한 외국환거래를 선택하지 않고 현재 보유한 통화를 1년 동안 운용한 결과와 같아야 한다는 의미가 된다.

 

금리(수익률)를 고려하여 평가한 현재 금액에 대한 일정기간 뒤의 자국통화나 외국통화의 가치가 미래가치(Future Value)이다. 따라서 특정통화의 현재금액은 금리에 의하여 미래가치가 결정되고, 교환대상인 두 통화에 대한 자금시장 내 형성된 금리가 다를 수 있다.

 

현물환거래를 통하여 운용할 통화로 상대통화를 선택한 결정이나 외환거래 없이 보유한 통화를 운용하기로 한 결정의 결과가 동일하다면, 즉 어떤 통화로 운용하던 수익률이 동일하여야 한다면, 현재교환 한 결과 즉, 외국통화의 운용결과 금액으로 1년 뒤(장래시점) 현재보유 한 통화를 운용하였을 때 보유할 원화금액을 재취득 할 수 있어야 한다. 이 가설이 성립할 때, 다음의 세 가지 유형의 거래효과는 동일한 것으로 판단할 수 있다.

 

 

 

현재 미화 1달러를 보유하고 있는 기업은 별도의 외환거래 없이 미화 1달러를 달러화 금리로 운용할 수 있다. 외환시장에서 현재환율이 미화 1달러 당 1,000원 이고, 자금시장에서 원화금리가 15%이고 달러금리가 10%라고 할 때, 이 기업은 미화 1달러를 달러화 금리로 운용하면 1년 뒤 미화 1.1달러를 보유할 수 있다. 1년 뒤 보유할 미화 1.1달러는 이 기업이 운용할 통화를 미화로 선택한 결과이다.

 

한편, 이 기업은 현재시점에 통화를 교환(현물환거래)하여 상대통화(원화)로도 운용할 수 있다. 어떤 통화로 운용하더라도 수익률이 동등하게 형성된다면, 1년 동안 원화로 운용한 결과금액으로 재매입할 수 있는 달러금액은 적어도 현물환거래를 선택하지 않고 미화 1달러를 1년 동안 운용한 결과인 미화 1.1달러 이상이어야 한다. 이 가정에 따를 때, 이 기업이 선택한 현재시점의 현물환거래는 1년 뒤 원화 1,150원이 미화 1.1달러와 교환될 수 있다는 판단에서 이뤄질 수 있다.

 

현재시점에 현물환거래를 맺고 1년 뒤 다시 원화 1,150원으로 미화 1.1달러를 재 교환하는 거래는 현재시점에 현물환거래를 통하여 미화 1달러를 원화 1,000원에 매도하고, 선물환거래를 통하여 원화 1,150원을 미화 1.1달러와 재 교환하기로 한 거래와 동일하다. 즉, 현물환거래에서 현물환율 미화 1달러당 1,000원으로 달러를 매도하고, 동시에 선물환거래를 통해 미화 1.1달러와 원화 1,150원을 동일하게 하는 환율로 다시 매입한다면 그 거래의 결과 이 기업은 1년 뒤 미화 1.1달러를 보유하게 된다. 이 거래결과는 현재시점에 외환거래를 선택하지 않고 미국 달러화를 운용한 결과와 동일하다.

 

이 때, 미화 1.1달러는 미국 달러화에 대한 금리로 평가한 현재의 미화 1달러의 미래가치이며, 원화 1,150원은 현재시점 미화 1달러에 상응하는 원화금액인 원화 1,000원의 1년 뒤 미래가치이다. 따라서, 이론 선물환율은 현재 교환대상인 두 통화의 미래가치를 일치시키는 수준의 환율이다.